Année après année, Warren Buffett surprend avec les performances de sa holding Berkshire Hathaway. Mais nous, en tant que Belges, n'avons rien à lui envier. Nous pouvons être fiers de nos nombreuses holdings qui enregistrent des performances exceptionnelles au fil des ans. Que dire de ces rendements, enregistrés au cours de la dernière décennie :

Ackermans & van Haaren : +145 % 
Sofina : + 190 %
Brederode : +334 %
D'Ieteren : +393 %

En comparaison, le BEL 20 a augmenté de 44 % et Berkshire Hathaway, de 209 %.

En toute logique, Bolero est un fervent supporter de nos holdings. C'est la raison pour laquelle nous vous présentons chaque mois sur ce Blog l'opinion de Sharad Kumar S.P, CFA. Sharad est analyste chez KBC Securities où il est spécialisé dans les holdings. Si quelque chose se passe dans le secteur, Sharad est le premier à le savoir. Il est donc la personne la mieux placée pour vous tenir au courant chaque mois. Vous pouvez (re)lire la mise à jour du mois de mars en cliquant ici.    

Pour votre information : Sharad ne passe pas en revue tous les holdings du Benelux. Après tout, à l'impossible nul n'est tenu... C'est pourquoi il a fait une sélection qu'il appelle son « Holding Universum » (HU). Cet HU comprend les « holdings ordinaires » suivantes : Ackermans & van Haaren, Brederode, Compagnie du Bois Sauvage, D'Ieteren Group, GBL, Gimv, HAL Trust, Quest for Growth, Sofina et TINC, ainsi que quelques « monoholdings » (qui ne contiennent qu'une seule participation) : Heineken Holding (dont la seule participation est Heineken), KBC Ancora (KBC), Solvac (Solavay) et Financière de Tubize (UCB).

Performance des participations

• Au cours du dernier mois

Au cours des quatre dernières semaines (de la troisième semaine de mars au 19 avril), l'HU a progressé de 5,4 %. Au cours de la même période, le BEL 20 enregistrait une hausse de 6,3 %, alors que l'indice Euronext 100 et l'Euro Stoxx 50 ont progressé respectivement de 7,3 % et 8,1 %. La performance des participations a été soutenue par les monoholdings, qui ont progressé de 8,2 % en moyenne, grâce aux bonnes performances mensuelles de Heineken Holding (+6,8 %), de KBC Ancora (+8,8 %) et de Solvac (+11,8 %). Parmi les participations ordinaires, on note une progression de 4,3 %, grâce à la hausse des cours des actions de Sofina (+7,9 %), GBL (+8,2 %) et Gimv (+9,3 %). 

• Depuis le début de l'année

Depuis le début de l'année 2023, les holdings ont connu un rendement de 3,9 %. Elles surperforment ainsi le BEL 20 de 0,4 % (+3,5 %), mais accusent un retard de 8,4 % par rapport à l'indice Euronext 100 (+12,3 %) et de 11,9 % par rapport à l'indice Euro Stoxx 50 (+15,8 %). Au cours de cette période, ce sont les participations ordinaires qui avaient le pied sur le frein, puisqu'elles n'ont dégagé un rendement que de 0,6 %, contre 12,2 % pour les mono-participations. 

• Évolution de la décote

Traditionnellement, la plupart des holdings sont cotées avec une décote par rapport à leur juste valeur. L'ensemble des holdings cotent avec une décote moyenne (« discount ») de 21 % par rapport à leur valeur nette d'inventaire estimée. Ce chiffre est en baisse de 5,7 % par rapport au mois précédent. Cette évolution est principalement due aux participations communes, qui ont vu leur décote diminuer de 8,6 % en moyenne. Parmi les mono holdings, la décote moyenne a augmenté de 0,5 % pour atteindre 28,2 %.

Le tableau ci-dessus montre la performance des holdings (Absolute Performance) au cours du dernier mois (1M), des six derniers mois (6M), de l'année dernière (1Y) et depuis le début de l'année (YTD).

Il montre également la différence de rendement par rapport à l'indice de référence, en l'occurrence l'indice Euronext 100 (RelativePerformance), pour les mêmes indices de référence. Par exemple : KBC Ancora a surperformé l'indice Euronext 100 de 1,5 % le mois dernier. Au cours des six derniers mois, l'action a enregistré une performance supérieure de 8,2 %. Sur une base annuelle, la « surperformance » a été de 4,2 %, mais depuis le début de l'année 2023, KBC Ancora a enregistré un rendement de 6,6 % moins élevé que celui de l'indice Euronext 100.

Pour info : n100 Index = Euronext 100 Index & SX5E = Euro Stoxx 50 Index. 

L'indice Euronext 100 représente une moyenne pondérée des cours des 100 plus grandes actions négociées sur les Bourses Euronext, dont les Bourses d'Amsterdam, de Bruxelles, de Paris et de Lisbonne. Au sein de la zone euro, l'étalon est l'indice Eurostoxx 50. Il comprend les 50 sociétés avec la plus forte capitalisation boursière de la zone euro. 

Tops et Flops

• Flop 3 

Une seule holding a constaté des pertes au cours du mois dernier.

Au premier rang, donc : TINC (-0,2 %) : Alors que les actions TINC ont réussi à se maintenir pendant la grande vague de liquidation en 2022 (et par à-coups en 2023), elles n'ont pas réussi à profiter de l'essor temporaire qui s'en est suivi. Sharad pense que cela peut être dû à la faible visibilité des investissements individuels dans le portefeuille, à la faible liquidité ainsi qu'aux questionnements concernant la solvabilité de TINC. Cependant, TINC s'est montré actif sur le marché avec un certain nombre de transactions, comme la vente de 50 % de GlasDraad à Glaspoort. Cela pourrait être un catalyseur important, car les partenariats avec des acteurs plus importants tels que KPN et APG pourraient créer davantage d'opportunités pour accélérer la croissance. TINC a également indiqué qu'elle disposait d'environ 130 millions d'euros de ressources financières (à la fois des liquidités disponibles et des lignes de crédit), ce qui devrait permettre de calmer les investisseurs inquiets.

• Top 3

À la troisième place : KBC Ancora : (+8,8 %) : KBC Ancora a souffert de la faiblesse des performances de l'ensemble du secteur financier après l'effondrement de certaines banques. La confiance renouvelée des investisseurs dans le secteur a conduit à une reprise partielle du secteur, dont KBC Ancora a bénéficié.

À la deuxième place : Gimv (+9,3 %) : Alors que les craintes de récession ont pesé sur l'action pendant un certain temps, des rapports récents sur la baisse de l'inflation et une pause possible dans les hausses de taux d'intérêt ont aidé l'action à se redresser. Malgré un ralentissement significatif du marché du capital-investissement, Gimv a tout de même réussi à conclure un certain nombre de transactions, ce qui témoigne de la présence d'entreprises attrayantes dans le portefeuille de Gimv.

Sur la marche la plus élevée du podium : Solvac (+11,8 %) : L'action Solvay s'est redressée au cours des 30 derniers jours, après avoir perdu du terrain depuis l'annonce des résultats de l'exercice '22 en février. Cependant, Solvay a affiché une croissance organique record de l'EBITDA sous-jacent (+28,7 %) en 2022. Cependant, Solvay a également déclaré qu'il s'attendait à une baisse en 2023, compte tenu de certains marchés finaux plus faibles. Et le flux de trésorerie disponible attendu de 750 millions d'euros était inférieur aux attentes du marché, mais cela était principalement dû à un plan d'investissement nettement plus élevé que prévu, d'environ 1,2-1,3 milliard d'euros.

Décotes

Vous trouverez ci-dessous un tableau préparé par Sharad avec ses recommandations et ses objectifs de cours pour les holdings belges. 

La deuxième colonne, « Recommendation », contient quatre sous-colonnes :
Rating = la recommandation ;
Upside Potential = le potentiel de hausse : de combien de % le cours de l'action (Last Price) doit-il augmenter pour atteindre l'objectif de cours (Target Price) ;
Target Price = l'objectif de cours : Sharad attribue une valeur à tous les titres d'un portefeuille. Certaines participations sont cotées en Bourse. Leur valeur dépend alors du cours de l'action. D'autres sont privées. Dans ce cas, Sharad en estime la valeur. Il tient également compte de la situation financière (liquidités, dettes, etc.) de l'holding. C'est ainsi qu'il parvient à une évaluation. Il applique ensuite une décote à cette valorisation (la majorité du temps, les holdings sont cotées en Bourse avec une décote par rapport à leur valeur intrinsèque). La décote appliquée se trouve dans la colonne 3, « Discount » (sous la sous-colonne « Impl. Disc. TP to TEV »). Il obtient ainsi l'objectif de cours ;
Last Price = le cours de l'action au moment de la constitution du tableau.

La troisième colonne, « Valuation », contient deux sous-colonnes :

TEV = la valeur actuelle estimée du portefeuille par Sharad (y compris ses estimations propres pour les participations privées) ;
NAV = la dernière valeur nette d'inventaire publiée par la holding elle-même, ajustée en fonction des différences de cours des participations cotées.

La quatrième colonne, « Discount », contient trois sous-colonnes :

Impl. Disc. TP to TEV = la décote que Sharad applique à son TEV pour obtenir son Target Price (objectif de cours).
Current Discount = la décote actuelle : la décote à laquelle vous pouvez actuellement acheter la participation par rapport à la valeur de l'action indiquée par la holding.
2Y Avg Discount = la décote moyenne sur les deux dernières années, à laquelle vous pourriez acheter la participation en Bourse, par rapport à la NVA actualisée constamment. 

La cinquième et dernière colonne, « Characteristics », contient 5 sous-colonnes :

Market Cap (€m) = la valeur de la holding, exprimée en millions d'euros.
Daily value = le volume quotidien moyen de transactions ; le nombre d'actions de la holding qui changent de mains en moyenne au cours d'une journée de négociation, exprimé en millions (calculé au cours des 20 derniers jours).
Beta = l'évolution attendue d'une action par rapport à l'évolution de l'ensemble du marché. Un beta supérieur à 1,0 indique que l'action est plus volatile que l'ensemble du marché. Un bêta inférieur à 1,0 indique que l'action est moins volatile.
KBCSE Div. yield = le rendement du dividende basé sur le Last Price (dernier cours) et basé sur les informations les plus récentes détenues par Sharad.  
Net cash (%NAV) = les liquidités nettes de la holding par rapport à la NAV, exprimées en %.

Le choix de Sharad

• D'Ieteren : Un écart de valorisation à combler

Belron, le joyau de la couronne de D'Ieteren, continue de bénéficier de l'augmentation du nombre de calibrages de capteurs dans les voitures, qui bénéficient avec des marges élevées. En outre, l'activité de réparation et de remplacement de vitres de véhicules (connue chez nous sous le nom Carglass) résiste bien aux périodes de ralentissement économique. Compte tenu de sa position de leader du marché et de ses relations avec les assureurs, Belron dispose également d'un fort pouvoir de fixation des prix, même s'il peut y avoir des retards. Chez D'Ieteren Auto, les immatriculations de voitures belges restent faibles, mais les voitures haut de gamme avec des marges plus élevées sont prioritaires. En outre, Sharad apprécie la diversification du portefeuille grâce aux récentes acquisitions de TVH Parts et de PHE Holding, qui présentent toutes deux des similitudes avec Belron en termes de potentiel de consolidation et de résistance du marché. Sharad maintient sa recommandation « Acheter » et son objectif de cours de 205 euros.

L'action D'Ieteren (ISIN: BE0974259880) se négocie actuellement à un cours de 167,7 euros (cours de clôture du 20/04/2023). 

• GBL : Private equity et Sienna représenteront à terme 40,0 % du portefeuille

Sharad pense que le marché n'apprécient pas encore suffisament les initiatives de GBL (Groupe Bruxelles Lambert) visant à simplifier ses opérations et sa structure d'actionnariat, sa rotation active du portefeuille, ses programmes successifs de rachat d'actions et sa nouvelle stratégie de création de valeur pour l'actionnaire (en augmentant l'allocation aux actifs privés/alternatifs à 40 % du portefeuille total). La NAV de GBL est fortement exposée aux fluctuations du marché public (environ 70 % de la NAV est constituée de sociétés cotées). Ces actifs cotés sont de grande qualité et capables de générer une croissance à deux chiffres du chiffre d'affaires et de l'EBITDA dans une période économiquement incertaine. 

Sharad ne s'attend pas à ce que la valorisation des actifs privés baisse de manière significative. Actuellement, GBL se négocie avec une décote de plus de 35 %, alors qu'une décote de 20 % serait davantage justifiée, selon lui. Après avoir actualisé le modèle en tenant compte du produit de la vente de certaines participations et des rachats d'actions, Sharad réitère sa recommandation « Acheter » et son objectif de cours de 103 euros.

Les actions GBL (ISIN : BE0003797140) se négocient actuellement à 80,52 euros (cours de clôture du 20/04/2023). 

• Ackermans & Van Haaren : Les sociétés du portefeuille font preuve de résilience dans un marché difficile

Au cours de l'année 2022, les entreprises du portefeuille d'Ackermans & van Haaren (AvH) ont réalisé des performances supérieures aux prévisions et le groupe a enregistré un bénéfice record de 708,7 millions d'euros, en partie grâce à la vente de Manuchar et d'Anima. DEME (spécialisé entre autres dans le dragage) a réitéré ses perspectives pour l'exercice avec une légère baisse des bénéfices, les actions CFE (entreprise de construction générale) ont fortement rebondi après avoir dépassé les attentes du marché et la division banque privée a bénéficié de taux d'intérêt plus élevés et a réussi à attirer davantage de liquidités malgré le manque de confiance des investisseurs.

Sharad estime qu'AvH estbien positionnée pour naviguer dans les eaux agitées de 2023. Même si la résilience du portefeuille d'AvH sera mise à l'épreuve au cours des prochains trimestres, Sharad estime que les entreprises du portefeuille dominent largement leurs secteurs respectifs et ne seront donc pas gravement affectées par les tendances générales du marché. Le programme en cours de rachat d'actions propres pour un montant de 70 millions d'euros devrait soutenir le cours de l'action. Sharad réitère donc sa recommandation « Acheter » et son objectif de cours de 188 euros.

L'action AvH (ISIN: BE0003764785) est actuellement cotée à 157,4 euros (cours de clôture du 20/04/2023). 

Bien que la décote par rapport au cours cible soit plus élevée chez Sofina et Gimv, par exemple, et que leur potentiel de hausse semble plus élevé que chez D'Ieteren, GBL et AvH, Sharad opte toujours pour ces derniers. Chez Gimv et Sofina, les valorisations sur le marché privé sont toujours plus élevées que les valorisations publiques, ce qui pourrait entraîner une révision à la baisse de leurs investissements en private equity. Pour D'Ieteren et AvH, les entreprises en portefeuille continuent d'enregistrer de très bonnes performances et le portefeuille est très diversifié sur le plan sectoriel. Chez GBL, la décote actuelle est tout simplement trop importante.