Brederode publiceerde zijn kwartaalupdate. De traditioneel erg bescheiden holding zag in de eerste drie maanden de intrinsieke waarde per aandeel dalen van 83,27 euro per einde 2019 naar 79,41 euro per einde maart, zelfs nog voor het dividend uitbetaald zal worden en voor een verwachte waardedaling van naar schatting 9% in Private Equity. Het verlies komt dus op conto van lagere aandelenkoersen en wisselkoersschommelingen. Zwaar weer, maar KBC Securities blijft bij zijn advies omdat de cijfers niet als een verrassing komen.

Cijferoverzicht

De beursgenoteerde portefeuille van Brederode is per einde maart 11,7% minder waard dan eind vorig jaar. Dat is op zich niet geweldig, maar toch redelijk solide in vergelijking met de Stoxx Europe 50 index (-19,8%). Een outperformance van 8,1% als troost, waarbij de enige opgemerkte en grote verandering in de portefeuille de verkoop van Coloplast betreft.

Private Equity

De private equity-portefeuille kende in het eerste kwartaal een aanhoudende hoge activiteit, die voor een groot deel verband hield met transacties die werden gesloten vóór het uitbreken van de pandemie in Europa. Ook transacties die in 2019 werden afgesloten maar nog niet werden gefinancierd spelen hierin een rol.

Het management waarschuwde zijn aandeelhouders dat de prestaties (en dus waardering) van de Private Equity fondsen in het tweede kwartaal van 2020 verder kunnen verslechteren omdat het volledige effect van de lockdown de winstgevendheid zal blijven beïnvloeden. Daarom werd sinds februari niet meer ingetekend op een nieuw fonds en er wordt niet verwacht dat er significante nieuwe toezeggingen zullen gebeuren zolang de kasstromen niet zijn gestabiliseerd. De niet-opgevraagde verplichtingen stegen licht tot 1,07 miljard euro (+1,5%), wat aangeeft dat de dealkraan tot in het begin van het eerste kwartaal wel nog open bleef staan.

Brederode nam contact op met de fondsen waarin ze belegd is om een indicatie te krijgen van de geschatte waarderingen van de hele Private Equity per einde maart. Op basis van een steekproef van 85% van de portefeuille werd de reële waarde negatief beïnvloed met ongeveer 9%.

Liquiditeit

De holding verhoogde de omvang van de bevestigde kredietlijnen tot 170 miljoen euro, tegenover 124 miljoen euro per einde 2019. Dat flankeert een vrijwel ongewijzigde financiële positie van ongeveer 52,6 miljoen euro negatief. De niet-opgenomen beschikbare vuurkracht via de kredietlijnen moeten de holding in staat stellen om ten volle te profiteren van de nieuwe investeringsmogelijkheden die zich naar verwachting zullen aandienen.

De visie van KBC Securities

Rekening houdend met de verkoop van het belang in het beursgenoteerde Coloplast schat de analist de waarde van de beursgenoteerde portefeuille momenteel op 965 miljoen euro. Na toepassing van de aangegeven 9% daling van de Private Equity portefeuille bedraagt de waarde daarvan ongeveer 1,18 miljard euro (tegenover 1,3 miljard euro per einde 2019). Hoewel die 9% waardedaling slechts een indicatie is, lijkt dit een bevredigend getal in vergelijking met de grote Private Equity-indexen die beursgenoteerde spelers opvolgen.

Inclusief de netto schuldpositie komt de geschatte intrinsieke waarde van Brederode daarom uit op 2,14 miljard euro, oftewel 76 euro per aandeel. Dat betekent een korting van 7,8% ten opzichte van de slotkoers gisteren, wat fors kleiner is dan het 2-jaars gemiddelde van 17,5%. Het “Houden”-advies en koersdoel van 65 euro blijven op de tabellen staan, wat een korting van 18% op de geschatte intrinsieke waarde (inclusief koersdoelen) van  79,3 euro oplevert.