Gisteren werd de handel in het aandeel Cofinimmo opgeschort en dat bleek niet zonder reden. De vastgoedgroep bleek zijn zinnen gezet te hebben op wat Buffett een “elephant”-deal zou noemen en schoot daarbij niet met los kruit. Het verwierf 15 rust- en verzorgingstehuizen in België via 2 portefeuilletransacties, samen goed voor een totale investeringswaarde van 297 miljoen euro. Eerder al ging Aedifica voor een half miljard euro rusthuizen shoppen in het VK, wat gevolgd werd door een omvangrijke kapitaalverhoging. De slag om de derde en vierde leeftijd wordt fel bevochten, en in het geval van Cofinimmo nogal duur betaald. Maar daar zijn goede redenen voor.

Een zeldzaam dier

De transactie is opmerkelijk omwille van een aantal redenen.

1. Omwille van de omvang is dit een erg uitzonderlijke deal, die het aandeel van activa in de gezondheidszorg zullen opkrikken tot zo’n 54% van de totale portefeuille (die zo’n 4 miljard euro waard is). Concreet bevinden 10 van de 15 activa zich in en rond het Brussels Gewest en bestaan in totaal uit 1.576 bedden. 1.480 bedden zijn geschikt voor senioren met een hoge zorgbehoefte en 96 units voor senioren die zelfstandig willen wonen met zorgdiensten op aanvraag. Alles samen beslaan de gebouwen een oppervlakte van 98.400 vierkante meter. De investering zal ook de omvang van de huurinkomsten positief beïnvloeden.
    
2. De transactie vindt plaats in het thuisland, wat anders is dan de overname in het VK van Aedifica. Die is niet meer of minder risicovol dan de deal van Cofinimmo, maar een uitbreiding in het thuisland is toch net dat ietsje makkelijker. Zo onder meer zijn de operatoren van het vastgoed gekende partijen: op de lijst staan enkele gevestigde private commerciële spelers zoals SLG, Armonea en Vulpia, maar ook enkele nieuwe huurders zoals Care-ion, die in totaal negen rusthuizen exploiteren, waarvan er nu zeven in de portefeuille van Cofinimmo zijn.
    
3. De investering levert naar verwachting een erg bescheiden initieel rendement op van 4,5% bruto. Dat is weinig, zowel in vergelijking met investeringen in andere segmenten van de vastgoedmarkt (gedaan door andere vastgoedbedrijven), maar ook in de sector zelf. De monsterdeal van Aedifica zal naar verwachting een bruto huurrendement van zo’n 7% opleveren. Dat toont aan dat de markt in België lang niet meer goedkoop is, al is het wel positief dat de huurcontracten jaarlijks geïndexeerd worden (op basis van een 'triple net' karakter). En dat voor de komende 26 jaar, wat erg lang is.
    
4. Een groot voordeel van de deal is dat de kwaliteit van de portefeuille onberispelijk heet te zijn: de helft van de gebouwen is nieuw gebouwd en tot 75% van alle activa is jonger dan 10 jaar. Met de lange gemiddelde resterende leaseperiode van 26 jaar is de zichtbaarheid van de winst duidelijk en zeker. Dankzij de jonge leeftijd van het vastgoed, zowel qua oplevering als qua renovaties, hebben de meeste activa een 'groen en duurzaam karakter’, zoals bijvoorbeeld blijkt uit de nieuwere ventilatiesystemen.
    
5. De financiering verliep relatief simpel. Cofinimmo gaat het eigen vermogen versterken met 270 miljoen euro door de uitgifte van 2.617.000 nieuwe aandelen (aan de verkoper) aan een gemiddelde prijs van 103,34 euro. Door deze versterking van de eigen vermogensbasis daalt de schuldgraad met 2,4% (tegenover 42% in het eerste kwartaal van 2019). Daardoor ziet de balans er nog steeds meer dan kerngezond uit en is ze zelfs klaar om de komende kwartalen en jaren verdere investeringen op te vangen.

De mening van KBC Securities

Onze huisanalisten zijn van mening dat dit misschien niet de goedkoopste deal is, maar niettemin eentje van uitstekende kwaliteit. Als dusdanig klinkt er applaus op de banken, wat vertaald wordt in een licht hoger koersdoel (van 120 naar 121 euro). Dat het niet méér is, heeft te maken met de toenemende (toekomstige) investeringen in de bestaande portefeuille en het hogere aantal uitstaande aandelen. Aan dat koersdoel zal het aandeel op het einde van 2019 noteren aan een koers-winstverhouding van 18,4x en een koers/NAV waardering van 123%.

De winstverwachtingen werden vandaag verlaagd van 6,69 naar 6,56 euro per aandeel, terwijl de dividendverwachting naar schatting stabiel blijft op 5,60 euro per aandeel. De intrinsieke waarde (op basis van de EPRA-standaarden) zou moeten stijgen van 94,8 euro per aandeel per einde 2019 tot 98,5 euro op het einde van 2019.

Op basis van de huidige koers (113 euro), blijft het “Kopen”-advies alleszins wel op de tabellen staan. De vastgoedanalisten van KBC Securities houden rekening met de desinvesteringen en acquisities die reeds werden aangekondigd om te concluderen dat de schuldratio zal afnemen tot 41,7% in het tweede kwartaal van 2019 (deels omwille van de dividenduitkering). Dat moet verder dalen tot 39% tegen het einde van 2019. Die schuldverhouding levert nog heel wat mogelijkheden om nieuwe acquisities te doen, zelfs tot en met 730 miljoen euro. Dat kan zich op velerlei vlakken manifesteren, waarbij (grote) acquisities in het buitenland niet uitgesloten zijn. Ook niet in een “nieuw” buitenland.

Samen met Aedifica blijft Cofinimmo een van de favoriete vastgoedaandelen van KBC Securities in het zorgsegment. Dat het nieuwe management van Cofinimmo met deze deal aantoont dat het bereid is om erg agressief te werk te kunnen gaan is een opsteker, omdat het de breuk met de strategie van het vorige management duidelijk in de verf zet.