De koers van Colruyt gaat vandaag fors lager, terwijl de resultaten over het voorbije boekjaar nochtans net iets boven de verwachtingen lagen en er marktaandeel gewonnen werd. De koersdaling heeft alles te maken met de waarschuwing dat er dit boekjaar nog meer concurrentie zal zijn, met name op het vlak van promo’s en prijs. Dat is niet nieuw, maar toch komt de boodschap hard aan. KBC Securities-analist Alan Vandenberghe bevestigt het "Afbouwen"-advies voor de aandelen, omdat Colruyt nog altijd noteert aan een aanzienlijke premie ten opzichte van zijn concurrenten.

Jaarcijfers

De gerapporteerde cijfers dienen genuanceerd te worden, omdat de Franse winkels een kwartaal extra (dus 15 maanden) in de boeken werden genomen. Dat moet ze in lijn brengen met het gebroken boekjaar dat Colruyt traditioneel hanteert.

Exclusief dat effect steeg de omzet met 2,8%, meer dan de door KBC Securities verwachte 2,3%, maar onder de consensusverwachting (3%). De groei is een gevolg van inflatie en organische groei en compenseert een negatief kalendereffect (-1,4%). De retailomzet ging er 2,2% op vooruit (prognose KBCS +1,5%) dankzij een stijging van het marktaandeel in België van 31,8% naar 32,2%.

• Okay, Bio-Planet en Cru: omzetgroei van 4,9% dankzij winkelopeningen bij Okay (8 stuks, 6 per jaar) en Bio- Planet (+2 winkels), nieuwe klanten, verkoopprijsinflatie en ondanks een negatief kalendereffect
• Frankrijk: omzetgroei van 38,2%, deels door de verlenging van het boekjaar, maar vooral door organische groei en expansie (+9,3%, exclusief brandstoffen). Prix Qualité opende 7 nieuwe winkels en verbouwde 5 bestaande winkels.
• Dreamland/Dreambaby: omzetdaling met 7,1% door een negatief kalendereffect en moeilijke marktomstandigheden. Maar het aandeel van de online inkomsten blijft wel groeien.

Marges

Op vergelijkbare basis steeg de brutomarge tot 26,3%, wat 30 basispunten hoger is dan een jaar eerder en 61 basispunten meer dan in de eerste jaarhelft. Ondanks een stijging van de operationele kosten (tot 18,1%) kwam de bedrijfswinst (EBIT) uit op 485 miljoen euro, goed voor een marge van 5,3%, wat in lijn ligt met de schattingen. De nettowinst, die een meerwaarde van 18 miljoen euro omvat, kwam uit op 384 miljoen euro, terwijl gemikt werd op 379 à 382 miljoen euro. Ook die cijfers stellen dus niet teleur.

Dividend

Colruyt stelt een dividend van 1,31 euro voor, vlot hoger dan de 1,22 euro van een jaar eerder. Die forse stijging wordt verklaard door het feit dat er geen stabiliteitstoeslag meer toegekend wordt aan referentieaandeelhouders (zoals Sofina). De nettokaspositie kan dat hebben, want die bedraagt 130 miljoen euro, tegenover 210 miljoen euro na de eerste jaarhelft.

Vooruitzichten

Colruyt verwacht dat de prijs- en promotiedruk in België zal toenemen en daar knelt het schoentje. Het bedrijf is duurder gewaardeerd dan zijn concurrenten en dan is zo’n mededeling nefast voor de feestvreugde. Toch werd ook in eerdere persberichten, interviews en vooruitzichten telkens gewag gemaakt van concurrentiële druk. Denk daarbij aan de investeringen van Aldi en Lidl, maar zeker ook aan de komst van het Nederlandse Jumbo naar Belgisch grondgebied.

De visie van KBC Securities

De jaarcijfers lagen in lijn met de verwachtingen van analist Alan Vandenberghe, en gingen op omzetniveau zelfs iets boven de lat. De retailactiviteiten blijven het erg goed doen, ondanks zwaardere concurrentie en dankzij groei in Frankrijk. Dat een en ander resulteert in een verdere stijging van het marktaandeel op de Belgische markt is een positieve verrassing, zeker omdat de brutowinstmarge daar niet meteen onder te lijden had.

Wel daalde de EBIT-marge enigszins, al ligt ook die in lijn met de verwachtingen van KBC Securities. Die daling hoeft trouwens niet te verontrusten, omdat de groep blijft investeren in operationele verbeteringen en omdat de kapitaaluitgaven hoog blijven (377 miljoen euro, terwijl KBCS op 390 miljoen euro rekende). Analist Alan Vandenberghe verwacht niet dat die uitgaven de komende jaren zullen dalen.

De nettowinst werd geholpen door een lager effectief belastingtarief van 26,8%, terwijl KBC Securities mikte op 27,5%. Dat is een gevolg van de hervorming van het Belgische belastingtarief en een niet-belastbare meerwaarde op het belang in het Northwester 2 windmolenpark.

Waardering en koersdoel

Hoewel de resultaten in lijn waren met de verwachtingen van KBCS, merkt onze analist een iets voorzichtiger toon in de vooruitzichten, aangezien Colruyt uitdrukkelijker waarschuwt voor een vermoedelijke intensivering van de prijs- en promodruk op de Belgische markt. De verwachte verslechtering van het concurrentielandschap maakt dat analisten de komende periode eerder voorzichtiger zullen worden in hun vooruitzichten.

Colruyt noteert aan een EV/EBITDA-waardering van 11x en een koers-winstverhouding van 22x, wat overeenkomt met een premie van 50 à 70% t.o.v. zijn collega's. Dat is het hoogste niveau sinds begin 2009 en meer dan de gemiddelde premie van de afgelopen 5 jaar (ongeveer 20%). De premie is an sich niet het probleem, want Colruyt heeft met voorsprong de grootste EBITDA-marges van de hele sector (voor Ahold Delhaize en Tesco). Het "Afbouwen"-advies van KBC Securities wordt vandaag in elk geval herhaald, net als het koersdoel van 39 euro.