Vanuit economisch perspectief is vandaag een van de belangrijkste dagen van 2019. Vanmiddag vergadert de ECB en heeft Mario Draghi een laatste kans om zijn stempel te drukken op de Europese economie. Het KBC Economics-team neemt op deze dag des oordeels even wat afstand en richt zijn blik op verre horizonten. Wat kunnen we verwachten van inflatie en rentes op lange termijn? Die inzichten zijn ook belangrijk om marktreacties op korte termijn beter te begrijpen.

Rol centrale bankiers

Centrale bankiers bestrijden in de eerste plaats inflatie en desgevallend ook deflatie. Daarnaast kunnen zij ook de economische groei stimuleren. Die laatste doelstelling is voor de ECB statutair ondergeschikt aan de eerste, in tegenstelling tot de Fed. 

Die opdracht bleek de afgelopen jaren voor de ECB een 'mission impossible'. Sinds de financiële crisis bleef de gemiddelde inflatie en economische groei in de eurozone beperkt. Een snelle heropleving in Europa werd doorkruist door de Europese schuldencrisis. De economische prestaties van de eurozone steken daardoor schril af tegen de veel succesvollere Amerikaanse economie. De afgelopen weken groeide de kritiek op de ECB. Zij zou haar opdracht niet vervullen en de onconventionele monetaire instrumenten verrichten meer kwaad dan goed. Toch moeten we in de eerste plaats beseffen dat de inflatie om structurele redenen laag is, wat de facto verzachtende omstandigheden oplevert bij de evaluatie van het monetair beleid. Een combinatie van intensieve internationale concurrentie, een vergrijzende bevolking, een traag herstel in de werkgelegenheid en in de loongroei verhinderde de afgelopen jaren dat de kerninflatie sterk uit de startblokken kon schieten. 

Exogene factoren 

Hoewel een lage inflatie in principe het gevolg kan zijn van een slabakkende economie, spelen vandaag vooral exogene factoren een rol. Dat onderscheid is belangrijk. Bovendien reageert de olieprijs veel minder op geopolitieke conflicten door het flexibel aanbod van schalieolie. De markten verwachten alvast dat de inflatie niet snel zal oplopen. Ook moeten we beseffen dat de lage inflatie de voornaamste oorzaak is van de lage langetermijnrente. Zolang de transmissie van het monetair beleid weinig impact heeft op de inflatie, zullen langetermijnrentes bijgevolg laag blijven. Een expansief monetair beleid, of de verwachting van dergelijk beleid, veroorzaakt zelfs nog bijkomende druk op die langetermijnrentes. In het bijzonder blijven de renteverschillen binnen de eurozone onder druk staan door kwantitatieve versoepeling en de niet-afbouw van de ECB-balans.

Lage inflatie

Toch impliceert een omgeving van lage inflatie en lage rentes niet automatisch een lage economische groei, of anders gezegd een Japans scenario voor Europa. Integendeel, de huidige inflatie-rentemix biedt een gunstige voedingsbodem voor een gradueel, maar structureel herstel in de Europese economie zodra de internationale stoorzenders (brexit, handelsoorlog…) het sentiment niet langer verstoren.Een traag herstel zal zelfs zorgen voor een beperking in de opwaartse druk op de langetermijnrente waardoor de terugkeer naar substantieel hogere rentes nog een tijd op zich zal laten wachten. 

De eerste test

Rente-opstoten zijn niet uit sluiten, namelijk wanneer markten onverwacht nieuws moeten verteren. Vandaag komt een eerste test: de marktverwachtingen zijn hooggespannen, terwijl het ECB-arsenaal ultiem beperkt is. Op langere termijn moeten we ons afvragen hoe de markten zullen reageren wanneer de enorme schuldenberg van vandaag bepaalde schuldenaars in problemen brengt. De ECB pleit intussen openlijk voor meer budgetaire stimulus, maar dit verschuift uiteraard het risico naar de langere termijn. Of hoe zullen de markten reageren zodra credit ratings van landen en bedrijven worden verlaagd? Risico heeft een prijs, en dat fundamentele principe is vandaag meer dan ooit geschonden. De kans dat we ooit hiervoor de rekening krijgen gepresenteerd, is groot. 'Lower for longer' blijft dus het uitgangspunt, maar met aanzienlijk risico op plotse opwaartse bewegingen.