Na de verrassende zet van de BoE gisteren zijn vandaag alle ogen op de ECB gericht. Topvrouw Lagarde had vast wat anders in gedachten toen ze eind vorig jaar de rol overnam van de Italiaanse monetaire loodgieter Mario Draghi. Dankzij zijn slotoffensief in september kon Lagarde filosoferen over een groenere en meer genderdiverse koers in Frankfurt terwijl haar discipelen zich bogen over het monetaire beleid in een interne audit. Na amper drie maanden is het dagdromen voorbij voor de Française. De ECB verkeert opnieuw in opperste staat van paraatheid, maar wat kan en wil ze nog doen? KBC Economics adviseert om naar de euro te kijken, eerder dan naar de rente.

Exit monetair beleid

Het ongebreidelde vertrouwen in de ECB als manusje-van-alles die eender welke schok faciliteert met versoepelende maatregelen kreeg in september al een eerste deuk. Met de marktbewegingen sinds midden februari vers in het geheugen, vergeet men snel dat er vorige zomer ook al een crisissfeertje hing op de (rente)markt. Het vertrouwen in brexit- en Sino-Amerikaanse handelsonderhandelingen zat ver onder nul en dreigde een laat-cyclische economie kopje onder te duwen.

De Fed reageerde met anticiperende renteverlagingen en de druk op de ECB nam toe. In de aanloop naar de septembervergadering verwachtte de Europese kortetermijnrentemarkt opeenvolgende renteverlagingen tot -0.70%. Ze kwam van een kale reis thuis.

De depositorenteverlaging met (slechts) 10 basispunten ging gepaard met een stevige waarschuwing: de marginale kosten van een nog negatievere rente overstijgen de marginale baten. Het monetaire beleid is uitgespeeld. Meer dan ooit tevoren keek Draghi (en later Lagarde) in de richting van het fiscale beleid om de economie indien nodig te behoeden van negatieve schokken. De marktreactie was illustratief. De Europese rentes en de euro stegen ondanks de renteverlaging, nieuwe communicatiepolitiek (lager voor langer) en beperkte doorstart van activa-aankopen (€20 miljard/maand).

Hogedrukgebied

Vandaag is de druk op de ECB opnieuw bijzonder groot. De kortetermijnrentemarkt verdisconteert opnieuw renteverlagingen. Daarnaast wordt gesproken over liquiditeitsvoorziening naar KMO’s, hogere maandelijkse activa-aankopen en een nog sterkere forward guidance. Hoe het actieplan van de ECB er uiteindelijk zal uitzien is koffiedik kijken. We temperen de verwachtingen, vooral op rentevlak. De officiële communicatielijn luidt dat de ECB “gerichte” maatregelen wil nemen.

Fed vliegt solo

Dat de weerstand groot is, bleek ook vorige week na een uitzonderlijke teleconferentie tussen de ministers van Financiën van de G7 en hun centrale bankiers. De berg baarde een muis. Beleidsmakers volgen de situatie op, klonk het in de gezamenlijke verklaring, maar van een gecoördineerd actieplan zoals in 2008/2009 was geen sprake. Twee uur later ging de Fed dan maar solo met een renteknip (-50 bpn).

Vergeet de rente, kijk naar de euro

Wat de marktreactie betreft denken we dat de inhoud van de ECB-maatregelen irrelevant zullen zijn. De conclusie zal, net als in september, luiden dat de ECB is uitgespeeld. Het misplaatst vertrouwen in wat het monetaire beleid nog kan doen en wat het fiscale beleid op dit ogenblik wil doen, zal een nieuwe knauw krijgen.

Voor de Europese rentemarkt betekent dat mogelijk dat de kortetermijnrente stabiel kan blijven. Wat de euro betreft, vrezen we een verdere “ongewenste” stijging tegen een zwakke dollar. Die kan eerst verzwakken richting 1,1412 om daarna weg te zakken tot 1.16 à 1.1650.