do. 28 mrt 2019
Euronav ging gisteren zijn businessplan uiteggen aan landrotten en ging eergisteren de hort op met KBC Securities. De tankergrootmacht is actief in het transport van (hoofdzakelijk) ruwe olie en mag KBCS alvast tot zijn schare fans rekenen, getuige het “Kopen”-advies met 26% opwaarts potentieel. Maar het kondigde vandaag ook aan dat CFO Hugo De Stoop de plaats gaat innemen van huidige CEO Paddy Rodgers. Tijd voor een stand van zaken en een blik op de vrachttarieven.
Vlootverjonging
Euronav is al een tijdlang bezig om zijn vloot te verjongen, wat heel wat voordelen oplevert (lager verbruik, aangepast aan nieuwe wetgeving, …). In dat kader werd de Suezmax Cap Jean vorig jaar, na 20 jaar dienst, verkocht en de vloot uitgebreid met 4 nieuwe schepen. Belangrijk is dat de megafusie met sectorgenoot Gener8 Maritime de gemiddelde leeftijd van de vloot een flinke ruk omlaag gaf. Diens 21 supertankers zijn goed voor een marktwaarde van 363 miljoen dollar en samen hebben beide spelers niet enkel de jongste vloot, maar ook de grootste. Die deal werd gefinancierd met aandelen en is ondertussen helemaal verteerd. Euronav heeft vandaag 72% van de gecombineerde groep in handen.
VLCC-tarieven
De winstcapaciteit van Euronav hangt volledig af van de olievrachttarieven. Die zijn dé benchmark voor de prijszettingskracht van alle rederijen en dus voor ook de Antwerpse reder. Hoe hoger de tarieven, hoe meer winst er wordt geboekt, omdat de vaste dagelijkse kost dan meer dan voldoende gedekt wordt. Daarom zijn de vraag naar en aanbod van ruwe olie en de omvang van de globale vloot de drie krachten die de tarieven bepalen die rederijen kunnen hanteren voor het transport van die ruwe olie.
De vrachttarieven voor hele grote olieschepen (VLCC-tarieven) vertoonden over het algemeen een dalende trend vanaf 2016. De exacte evolutie hangt wel af van de route waarvoor de tarieven gelden.
Hieronder wordt de gemiddelde wereldvrachtprijs weergegeven. Die geeft de gemiddelde evolutie weer op de verschillende belangrijkste routes en wordt daarom door de markt (beleggers en verschepers) scherp in de gaten gehouden.
Sinds 2016 gingen de prijzen in dalende lijn, omwille van het overaanbod aan schepen: in het begin van dat jaar kostte het nog 41.000 dollar per dag om ruwe olie te transporteren met zo’n Very Large Crude Carrier-schip (VLCC). Eind 2017 was dat maar gemiddeld 14.600 dollar per dag. In de tweede jaarhelft kwam er een einde aan de neerwaartse trend, onder meer omdat het aanbod aan olie zeer hoog blijft omdat de schalieolie in de VS rijkelijk blijft vloeien. Dat maakt dat de tarieven in het vierde kwartaal van 2018 een fors herstel toonden.
Waar komen de lage tarieven vandaan?
(1) Vloot
- De belangrijkste oorzaak is niet een gebrek aan vraag naar olie, maar eerder een aanhoudend overaanbod van schepen. Dit is wat u moet weten:
- VLCC’s zijn, op de Ultra Large Crude Carriers na, de grootste schepen voor het transport van ruwe olie. Een maatje kleiner zijn de schepen van de Suezmax-klasse. Zoals de naam al aangeeft zijn dit schepen die wél door het Suez-kanaal kunnen.
- In 2017 is de omvang van het vermogen van de wereldvloot om cargo te vervoeren met 4,8% gestegen tot 581,8 miljoen “dwt” (dead weight tonnage). Daarvan is 30,9 miljoen dwt voor de rekening van VLCC’s. Voor de groei is de Norwegian Hunter Group eigenhandig verantwoordelijk, want die bestelde maar liefst 7 VLCC’s.
- Het orderboekje aan nieuwe schepen van de Suezmax-klasse daalde van 9,9 naar 8,8 miljoen dwt.
- De waarde van tweedehands VLCC’s (5 jaar en ouder) is de laatste jaren min of meer stabiel gebleven. Dat lijkt te insinueren dat de VLCC tarieven, na een herstel in het vierde kwartaal van vorig jaar, een tijdlang stabiel zouden moeten kunnen blijven. Aan de andere kant zetten lagere VLCC-tarieven de rederijen aan om oudere schepen sneller als schroot van de hand te doen, zeker als ze voor het schroot nog een mooie prijs kunnen krijgen (scrap prices). Ter info: Euronav schrijft haar schepen af op 20 jaar, ongeacht randomstandigheden.
(2) Aanbod
- De OPEC bleef in het begin van 2019 de olieproductie beperken om de prijs hoog te houden. Het valt af te wachten hoe lang die visie nog zal standhouden, want de strategie van het oliekartel had de laatste tijd de karakteristieken van een jojo. In 2017 werd er fors op de rem gestaan (beperking van een miljoen vaten per dag) om in 2018 een miljoen extra vaten te produceren en in 2019 opnieuw over te gaan tot een minderproductie van een miljoen vaten per dag. Daartegenover staat dat de productie van olie in de VS steeg van een half miljoen vaten per dag in 2017 naar het viervoudige, in september van 2018. De één zijn dood is de ander zijn brood.
(3) Vraag
- De vraag verhoogde met name vanuit uit het verre oosten (grotendeels uit China). Daar wordt de voorkeur gegeven aan Amerikaanse olie, omdat die gemakkelijker kan worden verwerkt door hun raffinaderijen. De route tussen Azië en de VS is wel een lange route en dus zijn er bijkomende VLCC’s nodig om het transport te kunnen verzekeren.
- Een bijkomende reden waarom olie uit de VS interessanter is dan olie uit de golfregio is omdat havens en rivieren er niet of slecht bevaarbaar zijn voor VLCC’s. Olie moet er dus eerst opgeslagen worden in kleinere schepen, om in diepere wateren weer naar VLCC’s te worden overgepompt. Daartegenover investeerde de VS extra in infrastructuur zoals de Louisiana Offshore Oil Port en Corpus Christus om die rechtstreeks toegankelijk te maken voor VLCC’s. Dat maakt Amerikaanse ruwe olie interessant, ondanks de grotere afstand waarover de olie moet getransporteerd worden.
Impact van IMO 2020
De scheepvaart gebruikt hoofdzakelijk “Bunker olie” als brandstof, dat gekenmerkt wordt door een hoge concentratie aan zwavelstof. Dat is erg schadelijk voor het milieu en daar wil de IMO 2020-richtlijn komaf mee maken. Er zijn drie manieren om dat te doen:
- Gebruik maken van olie met een lage concentratie aan zwavelstof (LSFO, Low Sulfur Fuel Oil)
- Het inbouwen van zogenaamde “scrubbers” die zwavel uit de uitlaatgassen moet halen.
- Ombouwen van schepen naar aandrijving op aardgas.
To scrub or not to scrub?
Euronav heeft een voorkeur voor het gebruik van zwavelarme brandstof, omdat schepen op die manier niet omgebouwd hoeven te worden. Nadeel is dat LSFO per ton 200 a 250 dollar duurder is.
Het ombouwen van schepen met scrubbers daarentegen zou Euronav éénmalig tussen 300 en 375 miljoen dollar kosten. Echter: scrubbers wassen uitlaatgassen met zeewater en zo komt er zwavel(dioxide) in het water terecht. Het is daarom dat sommige landen, waaronder België, open systemen met scrubbers niet toelaten in haar wateren. Euronav denkt dat de noodzaak aan LSFO een nieuwe vraag creëert, in die zin dat de ruwe olie verder geraffineerd moet worden. In dat verhaal past ook Euronav’s aanschaf van hun enige ULCC, de “Ultra” versie van een VLCC, met de specifieke mogelijkheid tot opslag van LSFO. Euronav zou intussen ook kortstondig kunnen profiteren van de gedwongen ombouw van schepen van concurrenten: schepen in een droogdok vervoeren immers geen olie.
Wat betekent dit nu allemaal voor Euronav?
Euronav heeft een relatief jonge vloot en kan de meerkost voor zwavelarme olie compenseren door het lagere verbruik van zijn moderne vloot. Bovendien kiest Euronav ervoor om schepen niet om te bouwen met scrubbers en vermijdt zo een omvangrijke kapitaalinvestering. Op die manier kan Euronav kosten vermijden en volop genieten van de verhoogde nood aan transport omwille van de Chinese vraag naar hoogwaardige olie. Het olieaanbod blijft ondertussen erg hoog, mede dankzij de productie van Amerikaanse schalieolie. De vrachttarieven liepen daardoor al op in het vierde kwartaal van 2018, zodat het nu wachten is op tekenen of de huidige niveaus structureel houdbaar zijn.
De visie van KBC Securities
Analist Cédric Duinslaeger behoudt in elk geval zijn “Kopen”-advies op Euronav met een koesdoel van 9 euro. Zoals de verwachtingen nu liggen, kan de groep massa’s cashflows realiseren, waardoor de schulden in snel tempo afgebouwd kunnen worden (REBITDA-marge van 45% en meer). Het dividend blijft stabiel in het model, maar mogelijk kan de extra cash deels gerecycleerd worden.