KBC Securities trekt koersdoel voor Elia op na hogere investeringen

Bijdragen

Deze blog komt tot stand dankzij bijdragen van de analisten van KBC Asset Management, KBC Securities, KBC Market Research en de economen, contentmanagers van Bolero en aandelenstrategen van KBC Groep:

Allison Mandra, Andrea Gabellone, Benjamin Wolff, Bérangère Bivort, Bernard Keppenne, Cora Vandamme, Dieter Guffens, Dirk Thiels, Ellen Van Tongelen, Guy Sips, Hans Dewachter, Jacob Mekhael, Jo Elsocht, Johan Van Gompel, Joren De Mesmaeker, Joris Franck, Kurt Ruts, Kristof Samoy, Laurent Convent, Lieven Noppe,
Livio Luyten, Lynn Hautekeete, Mathias Janssens, Mathias Van der Jeugt, Marion Geubel, Michiel Declercq, Peter Wuyts, Philippe Delfosse, Siegfried Top, Thibault Leneeuw, Thomas Couvreur, Thomas Vranken, Tom Noyens, Tom Simonts, Wim Hoste en Wim Lewi.

Disclaimer

Deze publicatie van KBC Bank N.V. (Bolero) wordt uitsluitend ter informatie verstrekt en is niet bedoeld als een specifiek en persoonlijk beleggingsadvies, een aanbieding of een uitnodiging tot een aanbieding, om de hierin vermelde financiële producten te kopen of te verkopen, noch onafhankelijk onderzoek op beleggingsgebied.

De dienstverlening die Bolero verschaft, is niet op beleggingsadvies gebaseerd. Bolero is het orderuitvoeringsplatform van KBC Bank N.V. waarmee transacties in ‘niet-complexe’ financiële producten (in de zin van MiFID II) doorgaan op basis van ‘loutere uitvoering’ (“execution only”). Bolero voert geen ‘passendheidstoetsing’ uit bij transacties in niet-complexe financiële producten. De belegger die van deze dienstverlening gebruik maakt, beschikt dus niet over de bescherming van de toepasselijke gedragsregels. Transacties in ‘complexe’ financiële producten (in de zin van MiFID II) kunnen pas uitgevoerd worden na een succesvolle passendheidstoetsing. Transacties via Bolero gebeuren altijd op initiatief van de belegger.

Bij het uitvoeren en/of doorgeven van transacties van beleggers houdt Bolero geen rekening met de daarmee verband houdende fiscale, juridische of boekhoudkundige aspecten van deze transacties, verstrekt zij geen advies met betrekking tot dergelijke aspecten en kan zij daarvoor derhalve niet aansprakelijk worden gesteld.

Beleggen in financiële producten houdt risico’s in. Beleggers moeten in staat zijn om het economische risico van een belegging te dragen en het belegde kapitaal geheel of gedeeltelijk te verliezen.

Deze blog bevat publicaties van KBC Securities NV (https://research.kbcsecurities.com/portal/portal.html#!/disclosures), KBC Asset Management NV (https://www.kbc.be/particulieren/nl/juridische-info/documentatie-beleggen.html#aandelen) en KBC Economics (https://www.kbc.com/nl/economics.html). Voor de externe bronnen raadpleegt Bolero verschillende nieuwssites. De bijdragen worden geselecteerd op basis van recente, concrete gebeurtenissen en publicaties. De redactie wordt verzorgd door Tom Simonts (KBC Securities) en door Jo Elsocht, Joren De Mesmaeker, Jens Meersman, Ellen Van Tongelen en Philippe Delfosse (marketing team Bolero, KBC Bank NV). KBC Bank staat onder toezicht van de FSMA.

do. 8 dec 2022

11:36

Elia, beheerder van het Belgische hoogspanningsnetwerk meldde recent verrassend de investeringsplannen voor de periode van 2023 tot 2027 fors op te trekken. Geen 11 miljard euro, zoals verwacht door KBC Securities-analist Olivier Vandewoude, maar wel 15,9 miljard. Terwijl extra investeringen fundamenteel positief zijn voor de investment case, lijdt het aandeel wel onder de hogere rentes. De waardecreatie staat namelijk onder druk omdat de discontovoeten sneller stijgen dan de vergoeding van het eigen vermogen.

Bijna 16 miljard euro investeringen in de komende 5 jaar

Het nieuwe investeringsplan verraste onze Olivier Vandewoude. De 15,9 miljard is niet enkel veel meer dan verwacht, maar ook veel meer dan wat historisch werd geïnvesteerd. Het investeringsplan voor 2022- 2026 bedroeg namelijk maar 9,6 miljard euro. Bijgevolg zal de RAB (gereguleerde activa basis) van Elia Groep, dat ook 80% van het Duitse 50Hertz bezit, aandikken tot ongeveer 22,2 miljard euro tegen 2027, wat een gemiddelde groei van 14,6% vertegenwoordigt.

De stijging komt voor rekening van zowel België (7,2 miljard euro tegenover 4,8 miljard euro verwacht) als Duitsland (8,7 miljard euro tegenover 6 miljard euro verwacht). Er zijn meerdere oorzaken voor de serieuze opname. Die groei wordt verklaard door:

De marktomstandigheden. Zoals verwacht voorziet de huidige markt een aanstaand tekort aan offshore contracting/installatiecapaciteit, waardoor het beperkte aantal leveranciers in de sector (zoals DEME en Fugro) meer prijszettingsvermogen krijgt. Dat grotere prijszettingsvermogen wordt nog versterkt door de hoge inflatie.
Nieuweprojecten. Er wordt een hele reeks nieuwe projecten verwacht- voornamelijk in Duitsland - als gevolg van de energietransitie en het streven naar energieonafhankelijkheid.

Versnelde RAB-groei stuwt de winstverwachtingen

Olivier Vandewoude paste de winstverwachtingen aan naar aanleiding van het nieuwe investeringsprogramma. Het geschatte rendement op eigen vermogen (ROE) is gebaseerd op de informatie die momenteel beschikbaar is over de toegestane rendement in België en Duitsland.

Volgens Olivier Vandewoude voert de Duitse toezichthouder momenteel wel gesprekken met alle TSO's (transmissie-netbeheerders zoals Elia) en DSO's (ditributie-netbeheerders zoals in België Eandis en Sibelga) om hun beslissing over het toegestane rendement (ROE) te herzien, na de snelle stijging van de rente in de afgelopen maanden. Ook in België heeft Elia Group het recht om een “clause de rendez-vous” te vragen om het regulatoire kader te herzien.

Verder voegde Olivier Vandewoude een gevoeligheidsanalyse toe aan de waardering om de impact van een mogelijke verhoging van het toegestane rendement op het koersdoel in te schatten. Hij merkt op dat de impact van een mogelijke stijging van de toegestane rendementen op het koersdoel niet zo groot is. Indien beide toezichthouders de toegestane rendement met elk 1% zouden verhogen, zou het koersdoel stijgen van 133 tot 135,5 euro per aandeel.

Financieringsopties bekeken: zet je schrap voor 2023.

In juni van dit jaar versterkte Elia Groep de balans door een kapitaalverhoging van 591 miljoen euro. Op basis van de nieuwe investeringsplannen wordt verwacht dat de investeringen zullen stijgen van ongeveer 1,45 miljard in 2022 tot bijna 5 miljard in 2027 (waarbij rekening gehouden wordt met een belang van 100% in 50Hertz). Bijgevolg wordt verwacht dat de RAB tussen 2022 en 2027 met gemiddeld 14,6% per jaar (CAGR) zal stijgen. Dat is aanzienlijk hoger dan bij de naaste concurrenten National Grid en Terna, die beide uitgaan van een RAB-groei van respectievelijk 9% en 7% voor de komende 5 jaar.

De komende investeringen zullen onvermijdelijk druk uitoefenen op de balans van Elia Group. Olivier Vandewoude kijkt naar twee elementen als het gaat om aandelenfinanciering: kredietratings en de verhouding tussen eigen vermogen en RAB (equity/RAB-ratio). Het lijkt in het belang te zijn van Elia Group om te streven naar de BBB+ rating (door S&P) in het kader van de kredietbeoordeling, omdat die de cruciale toegang tot de kapitaalmarkten vergemakkelijkt.

De verhouding tussen operationele kasstroom (FFO) en nettoschuld zou tot 2024 boven 9% moeten blijven. Wat de verhouding tussen eigen vermogen en RAB betreft, stelt Olivier Vandewoude vast dat 50Hertz de opgelegde drempel zal hebben overschreden tegen eind 2024. Om in een comfortabele positie te blijven lijkt een nieuwe kapitaalverhoging nodig tegen eind volgend jaar of uiterlijk in de eerste helft van 2024. Een belangrijke kanttekening hierbij is dat Elia Group waarschijnlijk zal wachten op meer duidelijkheid over de toegestane vergoeding in beide gereglementeerde zones (zoals bij de vorige kapitaalverhoging). Alle ogen zijn gericht op de komende beslissingen van de Duitse toezichthouder...

KBC Securities over Elia

Olivier Vandewoude blijft sterk geloven in Elia Group als bedrijf, dankzij de veelbelovende groeivooruitzichten, trackrecord van operationele uitmuntendheid en uitstekend management. Maar het is niet evident om veel opwaarts potentieel te zien vanuit een waarderingsperspectief. De economische waardecreatie komt namelijk in het gedrang omdat de rendementen van Elia Group geen gelijke tred kunnen houden met de sterk stijgende discontovoeten. Olivier Vandewoude meent dat er op dit moment andere instrumenten zijn met een beter risico-rendementsprofiel. Dat verklaart waarom het “Houden”-advies op de tabellen blijft staan, ondanks dat het koersdoel stijgt tot 132 euro per aandeel.

Vandaag wordt het aandeel van Elia Group op basis van de EV/RAB-waardering verhandeld in lijn met zijn naaste sectorgenoten. Op basis van het cijfer voor 2023, noteert Elia aan een EV/RAB van 1,30x (wanneer gecorrigeerd wordt voor EEG en 80% van de nettoschuld van 50Hertz). Dit is iets lager dan het gemiddelde van Terna Rete Elettrica (1,29x) en National Grid (1,37x).

Naar overzicht