KBC Securities-analiste Lynn Hautekeete verdiepte zich in de cijfers van en vooruitzichten voor Cofinimmo en concludeert dat beleggers de waarde van de vastgoedinvesteerder stevig onderschatten.

Cofinimmo?

Cofinimmo is de grootste investeerder in vastgoed van ons land met een gediversifieerde portefeuille van ongeveer 6 miljard euro, gespreid over gezondheidszorg (75%), kantoren (17%) en Pubstone (cafés van AB InBev, die het van Cofinimmo leaset) (8%). Het is actief in België, Frankrijk, Nederland, Duitsland, Spanje, Finland, Ierland en de UK.

Minder risico op kapitaalverhoging door aangepast investeringsprogramma

Beleggers vrezen al een tijdje dat Cofinimmo een kapitaalverhoging zal moeten doorvoeren omwille van een stevige schuldpositie op de balans. Aangezien de beurskoers laag staat, zou dat een stevig verwateringseffect op de aandelen hebben, zegt Lynn. Tegen een lage beurskoers moeten er veel nieuwe aandelen uitgegeven worden om genoeg kapitaal op te halen. En veel nieuwe aandelen betekent dat de winst over meer aandelen verdeeld moeten worden. Dat schrikt beleggers af, waardoor de aandelenkoers nog lager gaat.

Cofinimmo voegde nog geen nieuwe projecten toe aan de investeringspijplijn in 2024. Integendeel: bepaalde projecten werden geschrapt, waardoor het investeringsprogramma van 320 miljoen euro naar 250 miljoen euro daalde. Als Cofinimmo zich houdt aan haar desinvesteringsdoelstelling van 270 miljoen euro, zal het bedrijf netto desinvesteren. Dat betekent een cashgeneratie van 20 miljoen euro voor 2024, wat los staat van de huurinkomsten.

De terugtrekking van 70 miljoen euro uit projecten is ook positief, vindt Lynn. Die projecten zouden immers brutorendementen van 4,5 à 5,0% opleveren, maar ze liggen onder de huidige marktrendementen. In 2025 en 2026 zijn de investeringen ook beperkt tot respectievelijk 63 miljoen en 36 miljoen euro. Door de lagere investeringen gaat het risico op een kapitaalverhoging ook naar lager, zegt Lynn.

Beleggers te negatief over Cofinimmo’s kantoren

Wie naar de kantorenportefeuille van Cofinimmo kijkt, focust best op het commerciële en zakelijke centrum (CBD) van Brussel, waar de gemiddelde marktleegstand 5,1% bedraagt, en meer specifiek naar de Leopoldwijk (+3,2% leegstand), geeft Lynn aan.

Na jaren van vlakke huurgroei, stegen de tophuren in de Leopoldwijk met een samengesteld jaarlijks groeipercentage van 9,6% sinds 2021. Veertien van de zeventien Brusselse Cofinimmo-kantoren bevinden zich in de Leopoldwijk. De leegstand in deze wijk is stabiel sinds 2020 en is gedaald ten opzichte van de precoronaperiode. Ter info: de tophuur van 400 euro per vierkante meter per jaar in het gebouw Montoyer 10 (beslaat iets meer dan 6.000 vierkante meter) is een stijging met 14,2% ten opzichte van de tophuur in 2023.  

Sinds de piekwaarde van de kantorenportefeuille in 2022 zijn de bruto rendementen op de portefeuille met ongeveer 70 basispunten (0,7%) gestegen, geeft Lynn aan. De totale reëlewaardecorrectie van Cofinimmo’s kantoren was ongeveer -9,9% sinds de piek in 2022.

In CBD Brussel bedroeg de correctie voor de kantoren van Cofinimmo -8,1%, in decentraal Brussel -11,8%, de periferie van Brussel verloor 5,5% aan waarde en -16,4% elders.

In vergelijking met de buurlanden is dat een milde correctie, die, ofwel bewijst dat die panden hun waarde behouden, ofwel, aankondigt dat er meer correcties in het verschiet zitten. Lynn gaat uit van vergelijkbare correcties in de tweede helft van 2024 als in de eerste helft 2H24, ondanks de dalende rente.

Cofinimmo te aantrekkelijk om te negeren

Cofinimmo wordt verhandeld tegen een korting van ongeveer 19% ten opzichte van haar sectorgenoten. Het wordt verhandeld tegen een gemiddelde korting van 16% ten opzichte van de netto-intrinsiekewaarde en 22% ten opzichte van de EPRA-winst (winst uit huurinkomsten). Lynn wijst erop dat het huidige dividendrendement hoog ligt, maar dat is niet de beste maatstaf om naar de waardering van Cofinimmo te kijken, omdat het uitkeren van zo’n dividend niet vol te houden is.

Gezien het hogere risico van de kantorenportefeuille is een korting gerechtvaardigd ten opzichte van spelers in de pure gezondheidszorg, zegt Lynn. Maar dankzij de goede fundamenten (figuurlijk) van CBD in Brussel en de totale blootstelling aan kantoren van 17,3% is de korting echter overdreven.

KBC Securities over Cofinimmo

Lynn Hautekeete verwacht dat Cofinimmo beter dan gemiddeld zal presteren, in een omgeving met dalende rente, gezien onder meer de goedkope waardering.

Volgens haar is het risico van een verwaterende kapitaalverhoging afgenomen, sinds de investeringsuitgaven voor 2024 daalden van 320 miljoen naar 250 miljoen euro. Het management blijft gedisciplineerd in zijn investeringsprogramma en blijft zich richten op de rotatie van activa (zowel ver- als aankoop van vastgoed).

Rekening houdend met vergelijkbare correcties van de reële waarde in de laatste zes maanden van 2024 als in de eerste helft van het jaar, voorspelt ze een schuldratio van 43,6% voor 2024. Ze verhoogt de aanbeveling van “Opbouwen” naar “Kopen” en herhaalt het koersdoel van 75 euro.