Galapagos kreeg vorige week in de VS een stevige tegenvaller te verwerken voor zijn goudhaantje filgotinib. KBC Securities-analist Lenny Van Steenhuyse versleutelde de gevolgen van die beslissing in de waardering en kwam tot een fors lager koersdoel van 140 euro in plaats van 192 euro. Het advies blijft onveranderd op “Houden”.

Tegenslag

De beslissing van het Amerikaanse geneesmiddelenagentschap FDA zorgt voor flink wat tegenwind voor de commercialisering van Filgotinib in de VS. Er zit een stevige vertraging van 12 tot 18 maanden op de lijn en flink wat onzekerheid of de dosering van 200 mg uiteindelijk ook groen licht zal krijgen. Dat zet een rem op de kansen van Filgotinib ten opzichte van die van concurrenten, zoals AbbVie’s Rinvoq dat ondertussen vrij spel heeft om marktaandeel op te bouwen.

Aangepast waarderingsmodel

KBC Securities paste het waarderingsmodel voor Galapagos als volgt aan:

• De lancering van het middel in de VS voor de behandeling van Reumatoïde Artritis (RA) schuift op van de tweede helft van 2020 naar de eerste helft van 2022.
   
• De marktlancering in de VS voor de behandeling van Colitis Ulcerosa (UC) wordt uitgesteld van de eerste helft van 2022 naar de tweede helft van 2022.
   
• Aangezien het gat tussen de marktlanceringen van AbbVie en het Galapagos/Gilead-partnership oploopt tot 2,5 jaar en AbbVie de ruimte krijgt om marktaandeel te veroveren, zal de commerciële strijd van Gilead in de VS naar verwachting toenemen. Bijgevolg wordt het marktaandeel voor Reumatoïde Artritis verlaagd van 9,5% naar 5%.
   
• Ook de tijdlijnen tussen de goedkeuring van beide JAK1's voor de behandeling van colitis ulcerosa (UC) en de ziekte van Crohn (CD) zullen zich vernauwen, waarbij de tandem Galapagos/Gilead slechts een verwachte voorsprong van 12 maanden heeft op AbbVie in het domein van UC en zeer gelijkaardige tijdlijnen in CD (fase 3-studieresultaten in de tweede helft van 2021 met mogelijke marktlanceringen in de eerste helft van 2023). Hierdoor verlaagt KBCS de verwachte marktaandelen voor de behandeling van inflammatoire darmziekten (IBD) van 12,5% naar 10%. AbbVie behoudt een grote voorsprong in het domein van psoriatrische artritis (PsA) (al goedgekeurd) en AS (recentelijk ter goedkeuring ingediend), waar KBCS marktaandelen van 5% verwacht voor de tandem Galapagos/Gilead.
   
• KBCS verlaagt de kans op succes (PoS) in het domein van Reumatoïde Artritis van 95% naar 75% voor de VS, wat het risico weerspiegelt dat de dosis van 200mg niet wordt goedgekeurd en de concurrentiekracht van Filgotinib verder wordt uitgehold. Aangezien de 200mg absoluut noodzakelijk is voor de behandeling van inflammatoire darmziekten, wordt de kans op succes voor de indicaties UC en CD verlaagd van 85% naar 75%. De Europese kansen op succes blijven onveranderd, aangezien het Europese geneesmiddelenagentschap EMA meer tolerantie lijkt te betrachten bij de beoordeling van de 200mg-dosis.
   
• Tot slot haalt KBCS 100 miljoen euro uit de verwachte cashpositie op het einde van 2020, omdat Galapagos de mijlpaalbetaling voor de Amerikaanse goedkeuring heeft gemist. Het huis landt nu op 5,2 miljard euro.

Nieuwe waardering en koersdoel

Per saldo verlaagt analist Lenny Van Steenhuyse de Filgo-waardering tot een conservatieve 30 euro per aandeel (2,0 miljard NPV) en brengt hij de cashbijdrage terug naar 80 euro per aandeel. Dat leidt tot een koersdoel van 140 euro (was 192 euro), met behoud van het “Houden”-advies.

KBCS is voorzichtig over aankomende katalysatoren (drievoudige fase 2-resultaten in SSc, IPF en OA, wat neerkomt op een bescheiden 12 euro van het koersdoel). Hoewel voorzichtigheid op dit punt geboden is, is analist Lenny Van Steenhuyse van mening dat de markt pessimistisch is geworden over de kans dat de 200mg-dosis wordt goedgekeurd.