Proximus: renderen komt na investeren

Bijdragen

Deze blog komt tot stand dankzij bijdragen van de analisten van KBC Asset Management, KBC Securities, KBC Market Research en de economen, contentmanagers van Bolero en aandelenstrategen van KBC Groep:

Allison Mandra, Andrea Gabellone, Benjamin Wolff, Bérangère Bivort, Bernard Keppenne, Cora Vandamme, Dieter Guffens, Dirk Thiels, Ellen Van Tongelen, Guy Sips, Hans Dewachter, Jacob Mekhael, Jens Meersman, Jo Elsocht, Johan Van Gompel, Joren De Mesmaeker, Joris Franck, Kurt Ruts, Kristof Samoy, Laurent Convent, Lieven Noppe, Lynn Hautekeete, Mathias Janssens, Mathias Van der Jeugt, Marion Geubel,Michiel Declercq, Peter Wuyts, Philippe Delfosse, Sharad Kumar Surendran Palani, Siegfried Top, Thibault Leneeuw, Thomas Couvreur, Thomas Vranken, Tom Noyens, Tom Simonts, Wim Hoste en Wim Lewi.

Disclaimer

Deze publicatie van KBC Bank N.V. (Bolero) wordt uitsluitend ter informatie verstrekt en is niet bedoeld als een specifiek en persoonlijk beleggingsadvies, een aanbieding of een uitnodiging tot een aanbieding, om de hierin vermelde financiële producten te kopen of te verkopen, noch onafhankelijk onderzoek op beleggingsgebied.

De dienstverlening die Bolero verschaft, is niet op beleggingsadvies gebaseerd. Bolero is het orderuitvoeringsplatform van KBC Bank N.V. waarmee transacties in ‘niet-complexe’ financiële producten (in de zin van MiFID II) doorgaan op basis van ‘loutere uitvoering’ (“execution only”). Bolero voert geen ‘passendheidstoetsing’ uit bij transacties in niet-complexe financiële producten. De belegger die van deze dienstverlening gebruik maakt, beschikt dus niet over de bescherming van de toepasselijke gedragsregels. Transacties in ‘complexe’ financiële producten (in de zin van MiFID II) kunnen pas uitgevoerd worden na een succesvolle passendheidstoetsing. Transacties via Bolero gebeuren altijd op initiatief van de belegger.

Bij het uitvoeren en/of doorgeven van transacties van beleggers houdt Bolero geen rekening met de daarmee verband houdende fiscale, juridische of boekhoudkundige aspecten van deze transacties, verstrekt zij geen advies met betrekking tot dergelijke aspecten en kan zij daarvoor derhalve niet aansprakelijk worden gesteld.

Beleggen in financiële producten houdt risico’s in. Beleggers moeten in staat zijn om het economische risico van een belegging te dragen en het belegde kapitaal geheel of gedeeltelijk te verliezen.

Deze blog bevat publicaties van KBC Securities NV (https://research.kbcsecurities.com/portal/portal.html#!/disclosures), KBC Asset Management NV (https://www.kbc.be/particulieren/nl/juridische-info/documentatie-beleggen.html#aandelen) en KBC Economics (https://www.kbc.com/nl/economics.html). Voor de externe bronnen raadpleegt Bolero verschillende nieuwssites. De bijdragen worden geselecteerd op basis van recente, concrete gebeurtenissen en publicaties. De redactie wordt verzorgd door Tom Simonts (KBC Securities) en door Jo Elsocht, Joren De Mesmaeker, Jens Meersman, Ellen Van Tongelen en Philippe Delfosse (marketing team Bolero, KBC Bank NV). KBC Bank staat onder toezicht van de FSMA.

wo. 1 apr 2020

11:20

Gisteren kondigde Proximus (-2,2%) een reeks investeringen in glasvezel, 5G en ICT aan, die het gemiddelde investeringsbudget ('capex') per jaar zullen verhogen van 1 miljard euro in de voorbije drie jaar tot 1,22 miljard euro in de komende zes jaar. Bovenop de aanzienlijke investeringsverhoging verwacht KBC Securities dat de veiling van het mobiele spectrum begin 2021 zal plaatsvinden, waardoor er nog eens meer dan 250 miljoen euro aan potentiële licentiebetalingen aan dat bedrag kunnen worden toegevoegd. Analist Ruben Devos nam het waarderingsmodel onder de loep en wijzigde zowel het advies als het koersdoel.

Lastig, maar nodig

De investeringen zijn duidelijk niet min, maar vanwege de opkomende concurrentierisico's, zowel op het niveau van het netwerk als van de abonnees, gelooft KBC Securities-analist Ruben Devos dat deze investeringen noodzakelijk zijn. Niettemin hebben ze een prijskaartje en dat zorgt voor een bijkomende financieringsbehoefte van ongeveer 1,4 miljard euro om de investeringen te dekken. Volgens KBCS zal de vrije kasstroom (free cash flow, FCF) pas in 2023 de te verwachten dividenden van 1,2 euro per aandeel (per jaar) dekken.

In de eerste twee jaar verwacht Proximus een daling van de binnenlandse inkomsten (zonder rekening te houden met terminals), maar in de drie daaropvolgende jaren wordt op "groei" gerekend. KBCS mikt op een negatieve groei van 1,5% en 1,2% in respectievelijk 2020 en 2021. Daarna wordt een gemiddelde groei van de binnenlandse omzet tussen 2022 en 2025 van 0,7% verwacht.

De omzetdaling in 2020-2021 is grotendeels te wijten aan de migratie naar de volgende generatie oplossingen in B2B, de erosie van de inkomsten uit consumententerminals en het prepaid-segment, de aanhoudende daling van het aantal vaste telefoongesprekken en de daling van het aantal verstuurde sms'jes. De groei in de latere jaren zal voortkomen uit:

De initiële voordelen van de uitrol van glasvezel in de residentiële sector, zijnde een toename van het marktaandeel en van de ARPU in de residentiële sector;
De groei van de ICT-opbrengsten die de negatieve impact van de overgang van legacy-diensten naar connectiviteit van de volgende generatie overstijgt;
De hogere wholesale-opbrengsten.

Impact op het waarderingsmodel

De update van gisteren heeft geleid tot eerder beperkte wijzigingen op het niveau van de verwachte winsten, aangezien de omzet- en nettowinstprognoses bij KBCS ‘slechts’ met respectievelijk 1% en 2% werden verlaagd. Maar ook de vrije kasstromen worden geïmpacteerd, want daarvoor dalen de schattingen voor 2021 en 2022 naar resp. 467 en 302 miljoen euro. De overige analistenschattingen gaan uit van resp. 561 en 474 miljoen euro.

Op basis van deze nieuwe vooruitzichten voor 2020 noteert Proximus aan een rendement op vrije kasstromen (FCF yield) van 6% tegenover 7% voor de sector en tegen een waarderingsmultiple (ondernemingswaarde tegenover vrije operationele kasstroom) van 12x tegenover 10x voor de sector.

Advies en koersdoel

Hoewel de investeringen die het bedrijf de komende jaren zal en moet doen toegejuicht worden, is het rendement op die investeringen nog ver weg. Na een koersdaling van 22% sinds KBC Securities zijn advies naar "Afbouwen" verlaagde, lijken de meeste neerwaartse risico’s ondertussen ingeprijsd te zijn.

Bovendien hebben telecombedrijven in crisistijden hun waarde bewezen. Daarom denkt KBCS dat Proximus onder meer dankzij zijn aantrekkelijk dividendrendement, zijn op hoge recurrente inkomsten gebaseerd inkomstenmodel en zijn lage volatiliteit de beleggers kan bekoren. Daarom werd besloten om het advies te verhogen van "Afbouwen" naar "Houden". Het koersdoel wordt wel verlaagd van 22 naar 20 euro.

Wat te verwachten vanaf nu?

Op korte termijn wordt verwacht dat de regulator (BIPT) en de mediaregulatoren de definitieve wholesale-tarieven voor de toegang tot het glasvezelnetwerk van Proximus zullen publiceren. Hoewel dit een belangrijke reglementaire update zal zijn, acht KBCS de kans klein dat het BIPT nu al een prijs zal bepalen die de investment case van Proximus zal ondermijnen. Een eerste doelstelling is immers het bevorderen van concurrerende markten die, gezien het huidige concurrentiële klimaat ten opzichte van 5 jaar geleden, aanzienlijk veranderd zijn door factoren zoals de regulering van de wholesale-toegang tot de kabelnetwerken, de invoering van Easy Switch, enz.
Een tweede doelstelling is het creëren van een gunstig investeringsklimaat. Proximus startte een grootschalig investeringsprogramma voor glasvezel op en dat zal de regulatoren zeker tevreden hebben gesteld. Bovendien hebben de telecomoperatoren in deze turbulente tijden een cruciale maatschappelijke rol te spelen. Dit kan ertoe leiden dat de regulatoren tijdens de crisis flexibeler worden op het vlak van concurrentie en kan de samenwerking tussen de telecomoperatoren vergemakkelijken, zoals de overeenkomst voor het delen van het mobiele netwerk tussen Orange België en Proximus.

Naar overzicht