ABN Amro (-3 procent) herstelde de voorbije twee maanden geleidelijk aan van zijn forse koersval op 26 september. In het zog van de rentestijging in Europa blijken aandeelhouders de risico’s echter té zacht ingeschat te hebben, want de publicatie van de kwartaalcijfers levert vandaag duidelijk verlies op. Aan die beweging zijn tegenvallende operationele resultaten debet, terwijl de priemende vingers van het Nederlandse justitieapparaat de komende maanden of kwartaal nog meer slecht nieuws op kunnen leveren. Het advies blijft bij KBCS op “Verkopen” staan.

Hoogtepunten

De nettowinst kwam uit op 558 miljoen euro, dankzij een naar eigen zeggen solide operationeel resultaat en gematigde kredietvoorzieningen. De bank boekte totale rente-inkomsten van 1,63 miljard euro, terwijl slechts op 1,62 miljard euro gemikt werd. De intrestmarge hield met 163 basispunten erg goed stand, wat waarschijnlijk geholpen werd door een sterkere Nederlandse hypotheekmarkt met betere marges. Dat kwam onder meer al in de recente kwartaalcijfers van ING tot uiting. Tot slot beliepen de commissie inkomsten zo’n 409 miljoen euro, of 417 miljoen euro zonder rekening te houden met Stater. Dat was meer dan de verhoopte 401 à 410 miljoen euro, te danken aan hogere vergoedingen in het Asset Management segment (op zichzelf een gevolg van de overname van SocGen Private Banking in België).

De nettowinst werd onder druk gezet door een daling van de opbrengsten uit private equity. Analisten hoopten op een nettowinst van 573 à 559 miljoen euro. Ook kwam het operationeel resultaat uit op 854 miljoen euro, terwijl analisten mikten op 908 miljoen euro. De netto rente-inkomsten kwamen uit op 1,63 miljard euro, ondanks het lagerenteklimaat, maar belangrijker is het feit dat de lopende inspanningen om de kosten te beheersen deels ongedaan werden gemaakt door hogere voorzieningen voor herstelactiviteiten en DFC-kosten (Detection & Financial Crime).

Kosteninflatie

KBC Securities fileerde deze cijfers en kwam tot de constatatie dat ze 7 à 10 procent onder de analistenverwachtingen liggen, wat de teleurstelling bij de huisanalist verklaart. Samengevat liggen de inkomsten ruwweg in de lijn der verwachtingen, maar de operationele kosten swingden de pan uit tot 1,25 miljard euro.

De stijging is een gevolg van hoger dan verwachte voorzieningen (27 miljoen euro voor CDD's en 13 miljoen euro voor MKB-derivaten). Hoewel de bijzondere waardeverminderingen met 112 miljoen euro onder de gevreesde 138 à 178 miljoen euro uitkwamen, is er te weinig bonus om het negatieve effect op de winstcijfers te compenseren. Ook lopen de kosten van DFC (Detection & Financial Crime) stevig op: in 2018 bedroegen ze nog 100 miljoen euro, wat dit jaar meer zal zijn. Het ergste is dat het zwaartepunt van deze kosten in 2020 zal vallen.

Door de cijfers kwam de cost/income ratio in het derde kwartaal uit op 59,4 procent (verwacht werd 56,6 procent à 55,8 procent). Daarmee drijft de bank verder weg van zijn doelstelling om tussen de vork van 56 à 58 procent te blijven. Het rendement op eigen vermogen klokte op 11 procent af, wat goed nieuws is. Positieve geluiden kwamen er ook van de kapitaalpositie (CET1 ratio), die met 18,2 procent niet enkel sterk was, maar ook boven de consensusverwachting van 17,9 procent uitkwam. Dat is geruststellend, al denkt KBC Securities niet dat het een verdere daling van de dividenduitkeringsverwachtingen zal stoppen.

Het is hommeles met de DNB

De Nederlandse toezichthouder vroeg ABN midden augustus 2019 om al haar 5 miljoen klanten in Nederland en de risicocategorisering te herbekijken. Dat is een gevolg van een onderzoek. ABN zelf wordt niet onderzocht, maar er kunnen wel sancties volgen en er kan een mogelijke boete worden opgelegd. Er werd vorig kwartaal een eenmalige last genomen van 114 miljoen euro in het “Retail”-segment, wat bovenop de 85 miljoen euro extra kosten komt (voor KYC of Know Your Customer) die ABN in het vierde kwartaal van 2018 terugnam. Na aftrek van deze factoren bedraagt de kost/inkomstenratio 51,5 procent, wat ruim onder de 55,4 procent consensusraming ligt. Bij wijze van troost bleven de jaardoelstellingen onveranderd, in tegenstelling tot de vrees dat de bank mogelijk met hogere kosten te maken zou krijgen (ten opzichte van de doelstelling van 5 miljard euro) of dat er een nieuw aanvullend kostenefficiëntieplan kon worden aangekondigd. Niet dus, maar de toezichthouder loert nu wel mee over de schouder, als de volleerde schoonmoeder die ze is.

De mening van KBC Securities

Onderliggend rammelen de kwartaalcijfers en dat stemt de analist van KBC Securities niet erg hoopvol. Het aandeel is op zichzelf echter goedkoop, onder meer omdat het dividendrendement van zo’n 9 procent (voor 2019) en 10 procent (voor 2020) aantrekkelijk is. En het is redelijk veilig, maar het zwaard van Damocles dat boven ABN hangt wordt gehanteerd door het Nederlandse Openbaar Ministerie. KBC Securities verwacht een boete van zo’n 200 à 250 miljoen euro en ligt daarmee onder de algemene marktverwachting van 350 à 400 miljoen euro. Dat, in combinatie met weinig tot geen winstgroei of aantrekkende vooruitzichten, promoveert de solide kapitaalpositie tot belangrijkste aantrekkingskracht.

Onderliggend staan de winstverwachtingen echter onder druk, waardoor de kost/inkomsten-ratio boven de 60 procent zal liggen. Het is niet onmogelijk dat de officiële doelstelling van 56 à 58 procent verlaagd zal moeten worden in het vierde kwartaal. Nog een heet hangijzer is het feit dat ABN Amro op zoek is naar een nieuwe CEO.

Eén en ander vertaalt zich in een duidelijk “Verkopen”-advies omdat de groep niet dicht bij een keerpunt naar structurele winstgroei aanleunt. Koersdoel van 16 euro blijft behouden.