Atenor heeft zijn vooruitzichten zien verslechteren nadat de verkoop van het Olympia-project minder opbracht dan verwacht. De lagere verkoopprijs heeft niet alleen een negatieve impact op de waardering van dat project, maar zet ook druk op de verwachtingen voor andere activa in Centraal- en Oost-Europa. Volgens KBC Securities-analist Lynn Hatutekeete blijft de vastgoedontwikkelaar kampen met een moeilijke marktomgeving, beperkte liquiditeit en belangrijke schuldfinancieringen die de komende maanden vervallen.

Atenor?

Atenor  is een gemengde vastgoedontwikkelingsmaatschappij met meer dan twee decennia pan-Europese ontwikkelingsexpertise en staat genoteerd op Euronext Brussel. De missie van het bedrijf is om, via haar stedenbouwkundige capaciteiten en unieke architecturale aanpak, een adequaat antwoord te bieden op de nieuwe post-pandemische vastgoedtrends die worden opgelegd door de evolutie van het stedelijke en professionele leven.

Lagere verkoopprijs voor Olympia weegt op waardering

De verkoop van het Olympia-project in Boedapest viel lager uit dan oorspronkelijk verwacht. Lynn ging eerder uit van een verkoopwaarde van ongeveer 110 miljoen euro, gebaseerd op een waardering van 2.676 euro per vierkante meter voor de 41.000 vierkante meter kantoorruimte in gebouwen A en B. Die waardering was afgeleid van vergelijkbare transacties, waaronder Bakerstreet 1. Daarnaast kende zij geen waarde toe aan de grondreserve van 33.000 vierkante meter in de gebouwen C en D.

Oorspronkelijk waren deze gebouwen gepland als kantoorprojecten, maar als onderdeel van Atenors strategie om de Centraal- en Oost-Europese activiteiten af te bouwen, werd inmiddels een vergunningsprocedure opgestart om de ontwikkeling om te vormen naar residentieel vastgoed. De tegenvallende verkoopprijs van Olympia vormt volgens de analiste bovendien een negatief signaal voor andere transacties in dezelfde regio.

Lagere liquiditeit in de Oost-Europese kantorenmarkt

De verkoop van Olympia heeft ook gevolgen voor de waardering van Lakeside 2, een ander belangrijk project in de regio. Volgens Lynn lijkt de liquiditeit op de Centraal- en Oost-Europese kantorenmarkt lager dan eerder aangenomen. Daardoor wordt het moeilijker om activa tegen aantrekkelijke prijzen te verkopen, wat de verwachte uitstapwaarden verder onder druk zet. Zowel Olympia als Lakeside 2 waren opgenomen in de omzetverwachtingen voor 2026. Door de lagere waarderingen verlaagt KBC Securities zijn vooruitzichten voor het lopende boekjaar.

Hogere rente blijft activiteit afremmen

De commerciële activiteit van Atenor bleef tijdens de eerste helft van 2026 beperkt. Volgens de analiste is dat grotendeels te wijten aan de hogere rentevoeten, die investeerders terughoudender maken bij vastgoedtransacties.

Zij verwacht dat deze moeilijke marktomstandigheden ook tijdens de tweede jaarhelft zullen aanhouden. Daardoor blijft de zichtbaarheid op nieuwe transacties beperkt, terwijl bijkomende verkopen noodzakelijk zijn om de financiële positie van de groep te ondersteunen.

Solvabiliteit blijft onder druk staan

Ook de balans van Atenor blijft een aandachtspunt. Eind 2025 bedroeg de solvabiliteitsratio, uitgedrukt als eigen vermogen ten opzichte van de totale activa, nog 24,0%. Dat lag onder de drempel van 25% die in bepaalde bankconvenanten wordt gehanteerd.

Door deze overtreding van de convenanten werd 77,6 miljoen euro aan langlopende schulden geherclassificeerd naar kortlopende schulden. Atenor verkreeg hiervoor tijdens het eerste kwartaal van 2026 wel een tijdelijke vrijstelling van de banken.

In het bijgewerkte model van KBC Securities zou de solvabiliteitsratio in 2026 verder dalen naar 22,5%, waardoor de overtreding van de convenanten blijft bestaan.

Liquiditeitspositie blijft kwetsbaar

De liquiditeit vormt volgens Lynn Hatutekeete momenteel een van de grootste uitdagingen. Atenor beschikte eind 2025 over ongeveer 60 miljoen euro aan beschikbare cashmiddelen, met nauwelijks extra financiële ruimte. Aan het begin van 2026 bedroeg de waarde van het orderboek 171,7 miljoen euro, tegenover contractuele verplichtingen van 195,9 miljoen euro aan aannemers. Momenteel bevinden zich zeven projecten in aanbouw. Voor deze projecten verwacht KBC Securities in 2026 een kasuitstroom van ongeveer 75 miljoen euro, inclusief financiering aan joint ventures.

Volgens het model van de analiste beschikt Atenor daardoor net over voldoende middelen om de obligatie van 65 miljoen euro terug te betalen die in oktober vervalt. De veiligheidsmarge blijft echter bijzonder beperkt. 

Nog zorgwekkender is de obligatie van 75 miljoen euro die in maart 2027 afloopt. Deze schuld is momenteel niet gedekt in de waarderingsmodellen van KBC Securities.

Verwachtingen voor 2026 neerwaarts bijgesteld

Door de lagere verkoopwaarden verlaagt Lynn Hatutekeete haar prognoses aanzienlijk. De omzetverwachting voor 2026 wordt met 31,2% teruggeschroefd. Daarnaast daalt de verwachte operationele marge verder tot 14%, een afname van 300 basispunten. Omdat de rente langer hoog blijft, houdt zij ook rekening met bijkomende waardeverminderingen op de vastgoedvoorraad van ongeveer 2%.

De aangepaste waardering via een discounted cashflowmodel impliceert nu een korting van ongeveer 35% ten opzichte van de verwachte boekwaarde over twaalf maanden van 2,1 euro per aandeel. Volgens de analiste is die forse korting gerechtvaardigd gezien de aanzienlijke financieringsuitdagingen waarmee het bedrijf geconfronteerd wordt.

Mogelijke positieve verrassingen blijven bestaan

Toch benadrukt Lynn dat er ook een opwaarts scenario mogelijk is. Atenor beschikt nog over ongeveer 24 onverkochte projecten. Voor 2026 wordt enkel Lakeside 2 opgenomen als speculatieve verkoop in haar prognoses. Omdat kantoorvastgoedtransacties vaak omvangrijk en onvoorspelbaar zijn, kunnen onverwachte verkopen de liquiditeitspositie aanzienlijk verbeteren. Indien één of meerdere projecten succesvol worden verkocht, zou dat aanleiding kunnen geven tot hogere winstverwachtingen en een hogere waardering.

Voorlopig kiest de analiste echter bewust voor een voorzichtige benadering gezien de beperkte zichtbaarheid en de moeilijke marktomstandigheden.

KBC Securities over Atenor

Lynn ziet de lagere dan verwachte verkoopprijs van Olympia als een belangrijke negatieve ontwikkeling voor Atenor. Niet alleen wordt de waardering van dat project neerwaarts aangepast, ook de verwachtingen voor Lakeside 2 worden verlaagd vanwege de zwakkere liquiditeit op de Centraal- en Oost-Europese kantorenmarkt.

Daarnaast blijft de groep volgens haar geconfronteerd met een uitdagende combinatie van hoge rentevoeten, beperkte commerciële activiteit, een kwetsbare solvabiliteitspositie en belangrijke obligatievervallen in oktober 2026 en maart 2027. Hoewel bijkomende activa-verkopen de situatie kunnen verbeteren, vindt zij de huidige zichtbaarheid onvoldoende om optimistischer te worden.

Om die redenen verlaagt Lynn haar aanbeveling voor Atenor van Houden naar Afbouwen. Het nieuwe koersdoel bedraagt 1,4 euro per aandeel, komende van 3,2 euro.