Sofina gaf begin dit jaar al de belangrijkste inzichten over zijn portefeuille mee in een nieuwsbrief, maar gisteren kregen we details over wat zonder meer een moeilijk 2022 is geweest: Sofina dook 1,9 miljard euro in het rood, zodat de intrinsieke waarde per aandeel 18% lager dook op jaarbasis tot 279,4 euro per aandeel op het einde van 2022. Er wordt een brutodividend van 3,2 euro per aandeel uitbetaald en dat is 3,5% meer dan een jaar eerder. Maar voor KBCS is er heel wat negativiteit in het aandeel ingeprijsd, terwijl de veerkracht van de portefeuille, de geografische en sectorale diversificatie en de staat van dienst van het management over het hoofd worden gezien. Geen impact op “Kopen”-advies en 283 euro koersdoel.

Jaarverslag geeft meer details vrij

Sofina gaf gisteren haar jaarverslag over 2022 vrij. Daarin staat een heel pak informatie, onder meer met betrekking tot de geschatte intrinsieke waarde. Die bedroeg op het einde van 2022 zo’n 279,4 euro per aandeel, of 9,31 miljard euro in totaal. Een jaar eerder, per einde 2021, bedroegen die cijfers nog respectievelijk 337,8 euro per aandeel en 11,35 miljard euro in totaal, waardoor de daling oploopt tot 18% op jaarbasis. Sofina kondigde ook een brutodividend aan van 3,2 euro per aandeel, een stijging van 3,5% op jaarbasis.

De portefeuille van Sofina blijft goed gediversifieerd over de VS, West-Europa en Azië in de verhouding 36,0%, 33,0% en 31,0% respectievelijk. Terwijl de ineenstorting van de Silicon Valley Bank angst veroorzaakte in alle markten, meldde Sofina dat het geen directe blootstelling aan SVB heeft en dat de totale impact op haar portefeuille minimaal is.

Het investeringstempo vertraagde doorheen het jaar en beperkt zich dezer dagen vooral tot ondersteuning van de bestaande ondernemingen in portefeuille. De bruto kasmiddelen bedroegen daarom zo’n 0,9 miljard euro, terwijl de netto kasmiddelen afklokten op 0,2 miljard euro. Sofina heeft doorlopende kredietfaciliteiten beschikbaar voor een totaalbedrag van 925,0 miljoen euro. Die zijn nog niet volledig benut. De groep heeft ondertussen wel 917.928 eigen aandelen in bezit, nadat het in de tweede jaarhelft 150.000 aandelen inkocht in het kader van het aandeleninkoopprogramma.

In de waardering maken de minderheidsbelangen op lange termijn, Sofina-groeifondsen en Sofina-privéfondsen, respectievelijk ongeveer 31,0%, 21,0% en 48,0% van de totale portefeuille uit.  Hieronder geven we de verandering op het niveau van de twee belangrijkste poten van Sofina mee.

Sofina Direct (minderheidsbelangen op lange termijn + Sofina Growth):

• Nieuwe investeringen: Biobest, Everdrop, Rohlik Group, Cleo, Typeform, Labster, CoachHub, Skillmatics, Bridie en Vizgen.
• Vervolginvesteringen: Paper Boat, Lillydoo, Vinted, Mamaearth, Getir, Dott, Forma, DeHaat, Verse, Cred, K12 Techno Services, Jiahui Health en Medgenome.
• Desinvesteringen: Hillebrand, Biotech Dental (naar verwachting afgesloten tegen H1 FY23), Pine Labs, MissFresh en Health Kart.

Sofina Private Funds

De waarde van deze subportefeuille daalde ten opzichte van de 11^de nieuwsbrief met 4,4% van 4,5 miljard euro naar 4,3 miljard euro.

• Desinvesteringen: Sofina heeft een deel van de "niet-kernbeleggingen" in fondsen verkocht via een secundaire verkoop om de blootstelling van de portefeuille verder te concentreren op durfkapitaal- en groeifondsen. Dat moet ook de prestaties verbeteren.
• Participatie in ByteDance: Terwijl de recente hoorzitting van het congres in de VS kan leiden tot een mogelijk verbod op TikTok, merkt KBCS op dat de grootste markt van ByteDance nog steeds China is. Het bedrijf heeft zijn inkomstenbronnen aanzienlijk gediversifieerd over 6 activiteiten, waaronder bedrijfssoftware, gaming en onderwijs. Sinds de initiële investering in ByteDance in 2016 kende de groep boven TikTok een onwaarschijnlijke groei, zodat de waardering gestegen is van een paar miljard tot zo’n 250 miljard dollar vandaag. Dat gezegd zijnde weten we geen concreet eigendomspercentage. Het is nu vooral uitkijken naar het Amerikaanse Congres, en diens acties tegen het Chinese sociale media platform. Op naar een volledig verbod?

De mening van KBC Securities

Hoewel de Private Equity en Venture Capital activiteit aanzienlijk is vertraagd, blijven de waarderingsniveaus voor niet-genoteerde bedrijven nog steeds aanzienlijk hoger dan de waarderingen van beursgenoteerde bedrijven. Anderzijds kan de pauze in de renteverhoging in combinatie met een stabiliserende inflatie op korte termijn gunstig zijn voor Sofina's portefeuille.

KBC Securities blijft van mening dat veel negativiteit in het aandeel is ingeprijsd, terwijl de portefeuille veerkrachtig is. Aan de huidige waardering wordt de geografische en sectorale spreiding over het hoofd gezien, terwijl ook de staat van dienst van het management niet in rekening worden gebracht. Na een grondige aanpassing van het waarderingsmodel aan de meest recente portefeuillecijfers cijfers, past de analist van KBCS geen korting toe op de geschatte intrinsieke waarde (TEV, wat inclusief koersdoelen is).

In de marge, maar niet onbelangrijk, wordt genoteerd dat het management haar inspanningen om beter te communiceren met beleggers gestaag heeft opgevoerd. In 2022 werden de halfjaar- en jaarverslagen bijvoorbeeld al voor het eerst beschikbaar gesteld in het Engels, om nog maar te zwijgen van de bijkomende uitsplitsingen van de portefeuille. Het “Kopen”-advies en het koersdoel van 283 euro blijven behouden.

Investment case

Overduidelijk was 2022 een moeilijk jaar voor Sofina, dat begon met de publiekelijk aangekondigde shortpositie van Fraser Perring. Verder ging Zilingo failliet, kregen The Hut Group (THG) en Forma Brands het erg moeilijk, stortte SVB in elkaar en kregen de wereldwijde aandelenmarkten af te rekenen met een verhoogd pessimisme. Dat alles maakt dat het aandeel momenteel wordt verhandeld op een niveau dat lager is dan wanneer de NAV-bijdragen van BYJU's, Zilingo, THG en Forma Brands allemaal volledig weggevaagd zouden worden. Dat doet ons geloven dat het aandeel momenteel in overdreven mate oververkocht is, wat een aantrekkelijke beleggingskans op lange termijn heeft doen ontstaan.

Terwijl Sofina volledig blootgesteld blijft aan drastische kortetermijnbewegingen op de wereldwijde aandelenmarkten onder invloed van recessieangst, overspannen centrale banken, knelpunten in de bevoorradingsketen en het aanhoudende conflict in Oekraïne, blijft KBC Securities van mening dat Sofina toegang biedt tot anders moeilijk toegankelijke deals in de Private Equity en Venture Capital sector. De groep heeft voldoende liquiditeiten en is erg makkelijk verhandelbaar, maar is ook goed geografisch en sectoraal gediversifieerd. Op langere termijn zal er aandeelhouderswaarde gecreëerd worden.